domingo, 26 de noviembre de 2017

Idea de inversión: Black Friday en Figeac Aero

Antes de nada, os presento la compañía:

 Figeac Aero es una empresa francesa del sector aeronáutico fundada en 1989 por el actual CEO Jean-Claude Maillard (su familia controla el ~75% del accionariado). Es un proveedor Tier I/II, es decir, vende componentes directamente a fabricantes y proveedores.

 La empresa fabrica aleaciones ligeras, piezas de motor, subconjuntos... Su salida a bolsa fue en el 2013 y desde entonces acumula un CAGR en ventas del 17,7%



 El mayor atractivo de la empresa es que afirman tener el 90% de las ventas aseguradas para 2020, lo que les reportaría unos ingresos de 650m, si quereis conocer más detalles os recomiendo que veáis alguna de las presentaciones corporativas de la compañía.

 Se trata de un sector muy competitivo, intensivo en capital y con más de 100 proveedores de la competencia repartidos por todo el mundo deseando venderles piezas a sus mismos clientes, por lo que es imprescindible producir al menor coste posible pero con la máxima calidad. La empresa está invirtiendo muy fuerte en expandirse, automatizando al máximo las líneas de producción, si nos fijamos en el promedio Capex/Ventas de los últimos 5 años es del 22%, llegando al máximo en el año fiscal 2017 donde la empresa marcó un máximo de 26,77%. Aproximadamente el 73% de este Capex se destinó a inversiones.

El plan estratégico de Figeac incluye reducir progresivamente el Capex durante los próximos ejercicios, ya ha superado el período de más inversiones, para comenzar a generar FCF positivo en marzo de 2019.

El ROCE de sus inversiones oscilan entre el 32% y más del 40%, pero hay que tener en cuenta el apalancamiento financiero de la empresa, que actualmente supera 2x veces Deuda Financiera Neta/EBITDA, además de los bonos convertibles emitidos.


 Os dejo por aquí los ratios de rentabilidad y márgenes o gastos de la compañía durante los últimos años:










 Pues bien, el pasado viernes 24 de noviembre, la compañía presentó un avance de resultados correspondientes al primer semestre del año fiscal 2018 tras el cual la acción se desplomó hasta los 16,34€, bajando un 14,23% en una sola sesión. Cerró con el mayor volumen de su historia, superando incluso a "récords" semanales anteriores, se negociaron 484.000 acciones cuando su volumen medio es de menos de 100.000, con días que apenas se negocian 40.000.




Motivo de la caída

 Es evidente que el avance semestral de resultados no gustó a algún inversor institucional, pero ¿qué pensáis que ocurrió realmente? ¿una rebaja en el guidance, gastos extraordinarios, retrasos en la entrega de pedidos?, al ver la caída imaginé que la empresa habría sufrido algún traspié, pero tras ojear los resultados solo he visto que informaron de:
  • Ventas YoY: +15,9%
  • Efecto de cambio desfavorable: -2,6m€

 Si eliminamos el cambio desfavorable, las ventas habrían aumentado un 17,8%, pero al parecer no se cumplieron las expectativas de los analistas y se penalizó en exceso a la acción.

 Actualicé mi valoración de la compañía, muy conservadora, ni tan siquiera estimo 650m de ventas en 2020 sino un CAGR del 16%, además de impuestos crecientes y un margen EBITDA decreciente.

 Estimación de ventas y beneficio


Empresas comparables del sector


Como podéis observar, sus rivales cotizan en un rango EV/EBITDA de 9,4-12,88, EV/EBIT 12,6-24,4 y PER 21-32 y con peores márgenes de EBITDA/Ventas o EBIT/Ventas.

Valoración


 Podéis elegir el múltiplo que más os guste para valorar la compañía, en mi opinión es difícil perder dinero con la compañía.

Por cierto, os dejo la opinión de Alejandro Estebaranz al respecto, ya que es una de las posiciones del Fondo de Inversión True Value, imagino que ampliarán su posición aprovechando esta caída:
Hoy Figeac presentaba resultados por debajo de lo esperado, pero la segunda mitad del año será mejor y el plan de marzo de 2020 sigue intacto con las actuales previsiones de producción de Boeing, Airbus y Embraer. Actualmente cotiza a 9x EV/EBITDA  2017( incluyendo la última emision de bonos), que está en línea con empresas del sector, el mercado asume que no va a crecer de aquí al futuro, cosa poco probable, dada la cartera de pedidos y los contratos a largo plazo. De los 650m en ventas están garantizados un 90%. Al igual que en Premium brands, existen efectos transitorios como el cambio EUR/USD, y el inicio de las nuevas líneas de producción. La realidad es que la ventas no sabemos si serán 600m, 650m o 700M en MAR-20, pero dudo que sean de 390m como van a ser este año que acaba en Marzo de 2018. En cualquier caso con márgenes EBITDA del 22%-23% como los actuales, las acciones cotizan a menos de 4,8x EV/EBITDA, si  miramos simplemente a 2,5 años vista  y el mercado sigue valorando las acciones a su múltiplo actual de 9x EV/EBITDA, las acciones valen mínimo 30€, creemos que  este múltiplo está mas que justificado. Esto supone un retorno anual del 27% a 2,5 años. Suponiendo que las acciones suban solo hasta 24€ supone un 17% anual a 2,5 años.


Descargo de responsabilidad: el artículo se basa en mi opinión personal. NO se trata de ningún tipo de recomendación de inversión. No me hago responsable de la veracidad ni exactitud de la información publicada en el artículo, todos los datos y capturas proceden de las fuentes indicadas más arriba. La valoración no es más que una estimación basada en suposiciones, cada inversor debe realizar su propio análisis cualitativo, cuantitativo y sacar sus propias conclusiones:

5 comentarios:

  1. Compañía brutal como el artículo descubri el blog hace poco y me gusta bastante
    2 preguntas de los pedidos que tiene asegurados para 2020 hay alguna posibilidad de que se cancelen ? Es decir la veo excesivamente barata para tener un revenue asegurado no le veo sentido a eso
    Y la segunda pregunta , he visto que el cfo de la compañía es o plano o negativo (este año ) debido a ajustes bastante grandes en working capital , como se interpreta esto? Es decir el hecho de que este creciendo mucho pero el WC hace que el cfo sea negativo o prácticamente 0
    También comentarte el cfo he visto que Álex lo saca a partir del ebitda menos gastos de intereses creo (o algo similar ) porque no tiene en cuenta ajustes de wc y lo obtiene directamente del estado de flujos de caja ?
    Muchas gracias y perdón por el tocho

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    1. Imagino que los grandes fabricantes tendrán más facilidades para cancelar o aplazar pedidos que los proveedores a los que sirve, dile tú a Airbus que te tiene que pagar 5 millones si cancela un contrato, se va al siguiente proveedor y listo jeje. Precisamente por eso mi valoración a 2020 no incluye los 650m estimados en ventas sino una cantidad inferior, si lo consiguen será bien recibido.

      En cuanto al Working Capital, los últimos años las inversiones fueron muy importantes (tal y como refleja el gráfico del Capex), la capacidad productiva de la compañía se está duplicando (nuevas líneas de producción, ampliaciones de fábricas, etc), lo que se refleja en los cambios de Working Capital:

      2014: -42
      2015: -74
      2016: -38
      2017: -142

      En 2018 deberíamos ver un "cambio de tercio", menos capex y más ingresos/ebitda/cfo, desconozco como lo calcula Alex, para esta valoración me centré más en el EBITDA, pero imagino que lo hará de la manera "rápida" (EBIT - Impuestos + Amortizaciones), también hay quien lo calcula con Ventas - Gastos operativos, ya que proyectar la fórmula contable a futuro requiere datos que desconocemos y cuantos (cambios futuros en WC, non-cash items...), de hecho recuerdo que Alex en algún vídeo menciona que le funcionaron mejor las valoraciones por múltiplos EBIT/EBITDA que liarse con estimaciones de flujos de caja.

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    2. Muchas gracias Adri me solucionas las 2 dudas en cuanto a figeac menos capex no es necesariamente bueno no? Tiene que pagar deuda eso está claro pero todos estos años de alto capex se van a traducir (al menos eso creo) en un buen crecimiento en años posteriores

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    3. El dinero que no dediquen a Capex lo podrán dedicar a pagar intereses, deuda o quien sabe si recomprar acciones o pagar dividendos. Además debemos tener en cuenta que el EBITDA y el flujo de caja aumentarán los próximos años -salvo debacle-, por lo que el ratio de apalancamiento financiero disminuirá.

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